秋天隨企業(yè)家代表團(tuán)訪問德國，在兩個(gè)會(huì)議上聽到同樣的消息：今年中國企業(yè)在德收購案?jìng)€(gè)數(shù)創(chuàng)歷史新高，雖然金額數(shù)量仍遠(yuǎn)低于德國企業(yè)在華投資。據(jù)德方分析，收購的意圖一為獲取技術(shù)，二是進(jìn)入歐洲市場(chǎng)。

  近期和國內(nèi)企業(yè)交流，也感覺到企業(yè)的關(guān)注點(diǎn)正從宏觀政策轉(zhuǎn)向了微觀的技術(shù)與創(chuàng)新。制造業(yè)急欲了解“工業(yè)4.0”的內(nèi)容，盡管到目前為止，口號(hào)的發(fā)布者——德國也未向世人展示值得參考的具體細(xì)節(jié)。焦慮和求變的氣氛不只存在于制造業(yè)，房地產(chǎn)商在千方百計(jì)地去庫存，開發(fā)由地產(chǎn)延伸的服務(wù)項(xiàng)目，盡可能地輕資產(chǎn)運(yùn)營。

  從這些不同以往的跡象中，筆者看到了中國經(jīng)濟(jì)的希望。

  自去年始，中國經(jīng)濟(jì)的增長速度明顯放緩，這是政府主導(dǎo)的投資驅(qū)動(dòng)增長模式之必然結(jié)果。這個(gè)模式的不可持續(xù)性不僅在于政府資源的有限，更重要的是投資的邊際收益遞減，也就是投資越多，單位新增投資的效益越低。

  投資形成產(chǎn)能，產(chǎn)能越大，產(chǎn)品價(jià)格越低，企業(yè)的利潤就越低，這就是投資邊際收益遞減以及企業(yè)經(jīng)營困難的原因。當(dāng)前除了行政壟斷行業(yè)，到處都是過剩產(chǎn)能，生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)PPI已經(jīng)連續(xù)14個(gè)季度負(fù)增長（圖一）。在這樣的情況下，企業(yè)哪里還敢再投資？只有不計(jì)成本和收益的政府或國企項(xiàng)目還在進(jìn)行中。由于不講效益，這類投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)并不顯著，而且會(huì)越來越弱。

  生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)通縮 數(shù)據(jù)來源：CEIC

  如何解決投資效益低下的問題？當(dāng)前市場(chǎng)上流行一種觀點(diǎn)，認(rèn)為企業(yè)資金鏈緊張，實(shí)際利率高企，有必要進(jìn)一步降息降準(zhǔn)。如果對(duì)企業(yè)運(yùn)營和銀行業(yè)務(wù)稍有了解的話，即知高利率是企業(yè)經(jīng)營困難的結(jié)果，而不是原因。一方面，產(chǎn)品價(jià)格的下降減少了企業(yè)的收入；另一方面，成本特別是人工成本呈現(xiàn)出剛性上漲。兩面夾擊之下，企業(yè)的現(xiàn)金短缺，引起銀行的警覺，擔(dān)心出現(xiàn)壞賬，銀行收縮信貸規(guī)模，提高借貸標(biāo)準(zhǔn)，令企業(yè)雪上加霜，形成惡性循環(huán)。這時(shí)企業(yè)只能從非正規(guī)渠道獲得融資，緊迫的信貸需求大幅推高市場(chǎng)利率。

  可見放松銀根的政策建議是因果倒置，開錯(cuò)了藥方。眾所周知，市場(chǎng)信貸利率等于無風(fēng)險(xiǎn)的基準(zhǔn)利率加上由企業(yè)違約概率決定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，央行減息只能降低基準(zhǔn)利率，而對(duì)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)無能為力，這也是為什么貨幣供應(yīng)一松再松，而銀行照樣惜貸、企業(yè)仍然缺錢的緣由。當(dāng)然，低息也有受益者——享受類主權(quán)信用的政府投資公司和國有企業(yè)，低息刺激了它們的信貸需求，進(jìn)一步擠占了民間的信貸資源，促使市場(chǎng)利率上升。高利率從本質(zhì)上講是個(gè)微觀而非宏觀問題，反映了經(jīng)濟(jì)下行期間企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)的增加，這時(shí)強(qiáng)壓銀行給企業(yè)放貸，是不懂經(jīng)濟(jì)和金融的表現(xiàn)，是對(duì)民眾銀行存款和國家金融安全的不負(fù)責(zé)任。

  筆者曾戲稱貨幣擴(kuò)張是“給陽痿病人松褲腰帶”，病根是腎虛，要治愈就得補(bǔ)腎。補(bǔ)藥不是雞血、偉哥，一時(shí)的刺激長期看都是瀉藥。經(jīng)濟(jì)和企業(yè)相同，治療之術(shù)在于先去病灶，病灶就是過剩產(chǎn)能，對(duì)應(yīng)在金融體系中就是銀行的壞賬和股市的低迷。主張貨幣松寬者說輸血仍有必要，以此保證手術(shù)的順利進(jìn)行。殊不知病人一旦輸血就拒絕手術(shù)，得過且過，人性向來如此，說理沒用，到頭來這一關(guān)還是過不去，輸血的結(jié)果僅僅是增加尸體的重量，以及搬運(yùn)和埋葬的成本。

  去產(chǎn)能就要放手讓市場(chǎng)力量發(fā)揮作用，該倒的企業(yè)讓它倒，該關(guān)的應(yīng)該堅(jiān)決地關(guān)，關(guān)掉一家就少一塊產(chǎn)能，給能活下去的留出更大的呼吸空間?；钪慕璐藱C(jī)會(huì)擴(kuò)大規(guī)模和市場(chǎng)份額，提高行業(yè)集中度，一來爭取市場(chǎng)定價(jià)權(quán)，扭轉(zhuǎn)PPI不斷下降的頹勢(shì)，二來從增加的收入中撥出更多的資金，投入?